Caminata en Hong Kong que revolucionó cripto

Era el 2015, en una caminata por un sendero en Hong Kong, cuando nació la idea del “perpetual swap” o “perp” para los cuates. Ben Delo, matemático y cofundador de BitMEX, iba caminando con su amigo Bavik, un trader de derivados, y estaban atorados con un problema que les traía vueltas en la cabeza desde hace rato.

BitMEX ya había intentado de todo: futuros trimestrales, mensuales, semanales, hasta de 48 y 24 horas, pero nada cuadraba. La banda se quejaba porque sus posiciones se cerraban sin aviso y querían algo que se sintiera y operara como el mercado al contado, pero con el apalancamiento que solo un exchange de derivados podía dar.

Entonces Ben preguntó: “¿Y si un futuro nunca se vence?”

Bavik respondió en chinga: “Matemáticamente, valdría infinito.”

Y no estaba mal en teoría. Un contrato de futuros vale también por el tiempo que le queda y el costo de cargar esa posición. Si no pones fecha de vencimiento, ese costo se vuelve infinito. Pero Bavik le soltó la idea: “Pues nomás, cobremos la tasa de interés nocturna del bitcoin, como se hace con la tasa LIBOR en las finanzas clásicas.”

No fue tan fácil, porque Ben ni sabía qué era esa tasa. “¿Eso existe?”, preguntó, y Bavik le dijo, “Pues no sé, pero cobremos eso.”

Ben se puso a construir eso. Y sin querer, creó uno de los productos más fregones y revolucionarios en las finanzas del siglo XXI.

—

Para entender por qué el perpetual swap fue un golazo, primero hay que saber qué onda con BitMEX antes de ser el mercado de bitcoin más líquido del mundo.

En 2014, cuando Ben y Arthur Hayes fundaron BitMEX, no estaban pensando en traders novatos queriendo apalancarse 100x. Su rollo eran los institucionales, los que cubren riesgos, como los mineros y empresas que manejan pagos. Arthur venía de Deutsche Bank y Ben de JP Morgan, donde armaba sistemas para trading de alta velocidad. La idea era darles la herramienta pro para cubrir sus riesgos.

Ben dice: “Lo armamos como si fuera un terminal de Bloomberg, hasta usamos sus códigos de instrucciones, como Z14 para un futuro que vencía en diciembre de 2014.”

Pero las instituciones ni llegaron. En cambio llegaron traders sofisticados, pero de a pie, con experiencia y sus propios billetes. Y no les interesaba la seguridad ni el apalancamiento bajito, querían especular duro y con mucho apalancamiento.

BitMEX escuchó. Para Halloween de 2015 ya ofrecían apalancamiento 100x, gracias a que Ben construyó todo desde cero: el motor de órdenes, sistema para mantener posiciones, márgenes, ganancias y pérdidas y liquidaciones. Todo, puro Ben.

El problema con los futuros, aunque fueran cortos, es que tienen un precio más alto que el spot, por un extra que se llama “base” y equivale a una tasa de interés implícita. En finanzas tradicionales eso ya es bien sabido, pero en 2015 en cripto casi nadie lo pillaba.

Los clientes decían: “¿Por qué el bitcoin está tan caro en su exchange?” Ben les decía: “Pues si está caro, ¿por qué no lo vendes en corto?” Eso explotaba cabezas, porque en otros lados ni se imaginaban que podías apostar a que algo baje.

BitMEX fue acortando cada vez más los futuros. Semanales, de 48 horas, hasta que tenían contratos que se renovaban cada día.

Cada 24 horas esos contratos vencían o se liquidaban. Los clientes se enojaban: “¿Por qué me liquidaron?” Y ellos respondían: “No te liquidamos, tu posición se cerró al precio del índice, o sea, al precio spot.” Y era un “no manches, no entiendo.”

Lo que la gente quería sin poder decirlo era un producto apalancado que nunca caducara. Esa plática en la caminata le dio a Ben la idea para crearlo.

—

Así nació el funding rate, la parte clave del perp. Lanzaron el perpetual swap en mayo de 2016 sin siquiera hacer ruido. La idea era simple: un contrato de futuros sin vencimiento, anclado al precio spot gracias a una tasa de financiamiento que se pagaba cada cierto tiempo. Si el precio estaba arriba del spot, los que iban “long” le pagaban a los que iban “short”, o viceversa. BitMEX no se llevaba ni un peso; era solo para mantener el precio pegado al spot.

Al principio, el funding rate lo sacaban de otros mercados como Bitfinex, calculando la diferencia entre la tasa para pedir prestado dólares y la tasa para pedir prestado bitcoin. Eso más o menos daba el costo de mantener una posición larga.

Funcionaba, hasta que no. Con la subida del bitcoin en 2016 y 2017, tanta demanda de posiciones largas empezó a desbalancear la tasa. El precio del swap se alejaba del precio del bitcoin, y la tasa que sacaban de Bitfinex ya no era suficiente.

Tuvieron que ajustarla. En vez de mirar afuera, al mercado de Bitfinex, hicieron que la tasa se calculase mirando puro lo que pasaba dentro de BitMEX, midiendo la diferencia entre el swap y el spot durante 8 horas, y de ahí sacaban la tasa anualizada que cobrarían al final de la siguiente ventana de 8 horas.

Ben explica que esto era clave porque los creadores de mercado sabían cuándo y cuánto pagarían o recibirían. Si el swap iba con un 1% de prima, los largos pagaban eso, los cortos recibían eso, y eso animaba a la banda a poner cortos para bajar el precio del swap y mantenerlo pegado al spot. Un equilibrio dinámico increíble.

Este mecanismo es el que ahora usan todas las casas de derivados importantes.

—

Para 2017, BitMEX era el mercado de bitcoin con más liquidez del planeta. Procesaban como $3-4 mil millones diarios, y el perpetual swap era el rey de la fiesta. Cuando la banda quería saber el precio real del bitcoin, no iban a Coinbase ni a Bitstamp, iban al libro de órdenes de BitMEX.

La concentración de liquidez fue gracias a que el swap juntó en uno solo todos esos contratos futuros de diferentes duraciones que tenían antes, con lo que los traders juntaron capital y la liquidez se disparó.

Ben señala que, al ofrecer un solo producto, hubo mercados más líquidos y spreads más ajustados.

Otros exchanges intentaron copiar la idea, algunos hasta sin entenderla copiando partes del FAQ de BitMEX. Pero al final, todos los exchanges importantes de cripto ofrecen su propi perpetual swap, con la base del funding rate que Ben empezó en esa caminata en Hong Kong.

Ben dice que el hecho de que todos le hayan copiado prueba que fue una innovación financiera espectacular. Se estima que estos swaps mueven entre 40 y 50 trillones de dólares al año. Un producto brutal en la historia del capitalismo.

—

BitMEX decidió no patentar el perpetual swap. Ben dice que pensaron en hacerlo, pero mejor se pusieron a construir rápido.

“Éramos un startup medio chambeador y pensamos: ‘más vale sacarlo y que el mercado decida’.”

Y vaya que el mercado respondió. Diez años después, incluso los reguladores tradicionales están volteando a verlo. La CFTC ya quiere incluir los perpetual swaps en sus reglas, y hay rumores de que el CME podría listar estos contratos hasta con acciones.

Para Ben, eso es la validación final de una idea que empezó como una pregunta en una caminata en la loma de Hong Kong, de alguien cansado de que sus clientes se frustraran por posiciones que desaparecían sin previo aviso.

“Creo que cuando las finanzas clásicas entiendan los beneficios de este producto, les va a volar la cabeza.”